力量钻石研究报告：培育钻石赛道新秀扩产助力量价高增

  力量钻石以金刚石单晶产品起家，内生外延扩张产品版图，规模一直增长。2010 年公司由 邵增明及其母李爱真出资成立，主要生产人造金刚石单晶；2016 年公司进军培育钻石市场； 2017 年收购新源公司金刚石微粉业务，丰富产品品类，拓展下游应用。 公司发展历史可分为三个阶段：1）初创阶段（2010-2012 年），主要是通过外购石墨芯柱， 小批量生产金刚石单晶产品；2）创新发展阶段（2013-2016 年），通过引进优秀技术人才、 研究原材料配方技术逐步实现自主生产石墨芯柱，合成技术一直在优化，同时扩大产能规模， 产品质量和销量均得到大幅度的提高；3）巩固提升阶段（2017 年至今），公司收购新源公司金 刚石微粉业务后，形成三大核心产品体系，业务规模快速扩大、品牌知名度不断提高。

  公司基本的产品包括金刚石单晶、金刚石微粉、培育钻石三大类，产品结构丰富。金刚石单 晶和金刚石微粉具有超硬、耐磨、抗腐蚀等优良性能，是生产用于高硬脆、难加工材料的 锯、切、磨、钻等加工工具的核心耗材，根据颗粒形貌和应用领域不相同，金刚石单晶产品 可细分为磨削级单晶、锯切级单晶和大单晶，金刚石微粉产品可细分为研磨用微粉、线锯 用微粉和其他工具用微粉。培育钻石产品在晶体结构完整性、透明度、折射率、色散等方 面可与天然钻石相媲美，作为钻石消费领域的新兴选择可用于制作钻戒、项链、耳饰等各 类钻石饰品及其他时尚消费品。

  股权集中且激励机制完善，子公司全方位布局研发、生产、渠道。上市后公司第一大股东 邵增明直接和间接持股共计 41.28%，为公司实际控制人，第二大股东李爱线%，二人系母子关系，公司股权结构集中稳固。商丘汇力持股 3.92%，为公司员工持 股平台，持股人包括公司技术、销售、财务、生产、审计、行政各部门高管，股权激励机 制完善，有利于公司长期稳定发展。公司全资控股三家子公司，分别负责全系列新产品生产、 培育钻石销售；参股河南省功能金刚石研究院，深度布局人造金刚石功能化应用创新研究。

  2021 年起公司培育钻石业务加快速度进行发展，驱动营收和业绩大幅度增长。分阶段来看：1）2018- 2020 年，公司整体营收稳健增长，2020 年实现盈利收入 2.45 亿元，三年复合增长率为 9.66%， 培育钻石业务尚处于成长初期，营收占比较小；归母净利润较为稳定，其中 2019 年略有下 滑，主要系线锯用金刚石微粉市场供求关系逐步回归平衡以及下游客户消化囤积的线锯用 微粉，金刚石微粉销售价格下降所致。2）2021 年起，公司培育钻石业务快速地发展，2021 年实现收入 1.97 亿元/+428.11%，收入占比达到 39.57%，成为公司第一大业务；在培育钻 石业务增长带动下，2021 年公司整体营业收入实现 4.98 亿元，同比+103.50%，归母净利 润实现 2.40 亿元，同比+ 228.17%；2022H1 培育钻石收入占比逐步提升至 49.60%，驱 动营收增至 4.48 亿元/+105.14%，归母净利润增至 2.39 亿元/+121.39%。

  毛利率水平领先同行，培育钻石业务带动整体盈利水平提升。2021 年公司毛利率为 64.07%/+20.69pcts，一种原因是由于高毛利的培育钻石占比增加，另一方面则是高品级大颗 粒产品销售占比提高带动培育钻石自身的毛利率水平上升 14.56pcts 至 81.38%。同时由于 下游市场需求旺盛、产品价格持续上涨，金刚石单晶、微粉毛利率也分别+18.49pcts、 +9.66pcts。2022 年上半年，公司三大业务毛利率均有进一步提升，培育钻石/金刚石单晶/ 金刚石微粉毛利率分别达到 83.44%/57.94%/52.40%。由于同行业可比公司业务发展多元 化，因此分业务选取不同公司做对比，公司金刚石单晶、培育钻石业务毛利率明显高于 可比公司，除产品结构略有差异外，公司生产的部分低品级金刚石单晶用于继续生产金刚 石微粉，提高了整体毛利率，同时合成设备的先进性明显提高了生产效率和产品的质量；金刚石微粉业务毛利率略高于可比公司，主要系公司自产金刚石单晶生产金刚石微粉所致。

  费用端控制良好，净利率处于行业领先，管理费用较同行具备较大优势。2018-2022H1， 公司期间费用率呈现下降趋势，各项费用支出控制良好。其中仅研发费用率保持比较高水平， 系公司重视研发投入、研发团队建设，新产品与新技术开发持续加大所致。与同行相比， 公司管理费用显著较低，具有相对优势，主要是由于公司生产经营地处县城，且业务聚焦， 管理体系相对简单，对应的职工薪酬等运营成本较低。受益于毛利率提高以及费用端控制 良好，公司 2021 年净利率提高 18.26pcts 至 48.07%，处于行业领先水平，2022H1 净利率 持续提高至 53.42%。

  培育钻石是由实验室合成的真钻，HPHT、CVD 两种方法各有优势。天然钻石形成于地下 100-300 公里处，约 4.5-6GPa 压强和 1000-1500℃条件下，碳元素经过上百万年的挤压汇 聚成钻石，并通过火山运动带到地表。培育钻石由实验室人工合成，方法一般有两种：高 温高压法（HPHT 法）和化学气相沉积法（CVD 法），其中国内普遍使用的 HPHT 法就是 利用六面顶压机模拟天然钻石的生长条件，将碳原子挤压成钻石；CVD 方法则是利用甲烷 在超高温、低压条件下激发分解出活性碳原子，形成等离子体，降落在底部的晶种上沉淀 结晶，最终获得一颗周围包裹着石墨的片状钻石。对比之下，HPHT 法速度快、成本低、 颜色易控，适宜培育 1-5ct 大小的钻石，CVD 法得到的产品净度更高，适宜培育 5ct 以上的 钻石。

  物理化学性质与天然钻石一致，国际认证强化真钻属性。在化学成分上，培育钻石和天然 钻石都是由碳原子构成，物理性质上，培育钻石硬度、折射率、色散值等核心指标与天然 钻石相同，而与锆石、莫桑石等仿钻有本质区别。2015 年，国际标准化组织（ISO）首次 颁布培育钻石标准，行业进入规范化运行阶段。2018 年美国联邦贸易委员会对钻石的定义 进行调整，将实验室钻石纳入钻石大类，培育钻的真钻属性第一次获得官方认证。目前， 全球三大珠宝鉴定机构 GIA、IGI、HRD 以及国内珠宝玉石质量监督检验中心 NGTC 均为 培育钻石出具了验证证书，培育钻石同等享受天然钻石的 4C（克拉 Carat、颜色 Color、净 度 Clarity、切工 Cut）标准分级。

  未来 25 年全球多个钻矿将陆续枯竭。根据钻石观察，目前全球已探明的天然钻石储量大约 有 25 亿克拉，大约 40 个钻矿供应了市场上流通的 90%的天然钻石，主要集中在俄罗斯、 澳大利亚、刚果等地。除非发生新的火山喷发或勘探技术出现质的飞跃，天然钻石面临开 采殆尽。根据 FCRF（世界彩钻研究基金会），未来 25 年全球有 45 个知名的钻矿将会陆续 枯竭，仅 5-6 个钻矿还有 40 年以上的开采寿命。

  矿区关闭、地缘政治导致天然钻石供给进一步减少，钻石的可持续性受到消费者关注。天 然钻石毛坯开采被 ALROSA、De Beers、Rio Tinto、Petra Diamonds 等几大开采商高度垄 断，从天然钻石毛坯年产量来看，2017 年达到峰值后呈下降趋势，尤其是 2020 年部分矿 区关闭加上疫情下经济封锁、货运受限，天然钻石年产量跌至 1.11 亿克拉。基于地缘政治 因素，俄罗斯的钻石供应受到制裁，进一步造成天然钻石的供给短缺。同时，当产品可持 续性（是否环境&社会友好）受到更多的年轻消费者重视，钻石开采背后的道德（矿工的权 益无法得到保证）、环境污染问题（根据 Frost＆Sullivan 开采每克拉钻石产生的有害碳排放 量为 57000 克）也成为争议焦点。

  培育钻石从实验室走向量产，合成周期、成本大幅降低，尺寸、颜色可控。早在 20 世纪 50 年代，人造金刚石被生产出来用于工业，1970 年，通用电气制成了第一颗质量和尺寸都 可进行刻面的合成钻石，80 年代中期，可切磨并用于首饰中的合成钻石已能够以商业化规 模生产。但起初培育钻石普遍很小、呈黄色，随着技术成熟，大克拉、无色的培育钻石逐 渐被生产出来。相比经过数亿年天然形成的稀有钻石，培育钻石合成周期、成本大幅降低， 高温高压法下生产仅需 7-10 天。同时，培育钻石在尺寸、颜色等方面具有较好的可控性， 能满足消费者的个性化需求。例如 HPHT 法生产中加入孤立的氮或硼能分别得到黄色和蓝 色的培育钻石，钻石生长结束后进行辐照和低温退火处理能够得到粉色系培育钻石，而相 比之下特殊色调的天然钻石价格十分昂贵。

  2.2.2. 拉动力：培育钻石成为消费降级下更理性的选择，非婚场景有望打开全新市场

  理性消费+消费降级驱动美国消费者选择培育钻石。美国是培育钻石消费的最大市场，根据 贝恩咨询 2019 年消费占比达到 80%左右。在小品牌提升性价比、居民贫富分化加剧、政 府引导消费者回归理性的背景下，九十年代美国从品牌消费转入理性消费阶段。而面对当 前通胀高企、经济环境恶化，美国居民对通胀和利率上行的担忧持续，根据密歇根大学统 计数据，美国消费者信心指数呈明显下滑，8 月份达到 55.10/-22%。CNBC 在 7 月进行的 全美经济调查也显示，有 65%的消费者会减少娱乐活动的开支、40%以上的消费者选择会 减少杂货的消费。因此在理性消费和消费降级的趋势下，培育钻石作为天然钻石的“平替” 在美国市场热度持续提高。从 Tenoris 披露的美国订婚戒指销量来看，2022 年以来天然钻 石戒指销量一直低于 2021 年同期，五月降幅为 11.6%，而培育钻石销量相比 2021 年显著 提高且持续上升，五月同比+73%。

  非婚配饰场景崛起，培育钻石凭借更高的性价比和更灵活的设计有望打开全新市场。从需 求动机来看，钻石分婚庆和日常配饰两种佩戴场景，婚庆场景低频、高客单、仪式隆重， 日常配饰场景高频、低客单、轻松灵活。根据 De Beers 2019 年对中美两国千禧一代购买 钻石动机的调查，中、美两国年轻消费者选择犒劳自己这一理由的比例分别为 29%、46% 日常配饰场景已成为千禧一代购买钻石最大动机。不同于婚庆场景对隆重性的要求，日常 配饰场景下钻石的隆重属性被削弱，消费者更加关注钻石饰品本身的价格和款式、设计。 根据贝恩咨询数据，同等级培育钻石价格占天然钻石价格比重逐渐减小，2021 年培育钻石 平均零售价、批发价仅分别为天然钻石的 30%、14%。培育钻石更高的性价比契合日常配 饰需求，加上更具有可塑性，将在非婚场景下打开全新的消费市场。

  终端零售高毛利吸引品牌纷纷入场，加速消费者教育，催化需求释放。根据全球知名钻石 分析师 Paul Ziminisky 在其网站上发布的报告，刨除品牌溢价，对于相同品级（圆形、无色、 VS 净度）的裸钻，培育钻石销售毛利率可达到天然钻石的 1.8 倍。丰厚的利润空间成为大 批珠宝零售商积极布局培育钻石的重要动力。全球市场，施华洛世奇于 2017 年推出培育钻 石品牌 Diama，钻石龙头戴比尔斯 2018 年推出培育钻石饰品品牌 Lightbox，珠宝品牌潘 多拉 2021 年宣布全面采用培育钻石生产新系列产品，22 年 6 月法国奢侈品巨头 LVMH 联 合两家机构向以色列培育钻石生产商 LUSIX 共同投资 9000 万美元；国内市场，除新兴的 独立培育钻石品牌如小白光、凯丽希之外，传统珠宝品牌如豫园、周大福、曼卡龙等都陆 续推出针对配饰市场的培育钻石品牌。对于目前仍处于发展初期的培育钻石行业，品牌端 先行发力造势，通过各种营销手段宣传培育钻石概念、提升消费者认知和接受度，能够极 大促进早期市场打开和需求释放。根据 MVEye 调研，2018-2020 年，美国消费者对于培育 钻石的认知度已经由 58%上升至 80%，对于培育钻石品牌的认知度由 49%提升至 69%。

  钻石市场晴雨表印度进出口数据中培育钻石渗透率大幅增长，彰显下游需求高景气度。印 度作为全球钻石中游切割打磨中心（根据贝恩咨询，占全球 90%以上产能），其进口的打磨 前的毛坯钻及出口的打磨后的裸钻数据可以反映钻石行业的景气度。GJEPC 数据显示自 2019 年开始，培育钻石毛坯及裸钻两者无论从绝对数额、同比增速，还是从渗透率角度都 呈现明显的上升趋势，这与 2018 年开始上游生产技术突破（更大克拉、 颜色更好）、下游 品牌商加快布局直接相关。自 2018 年 6 月至 2022 年 6 月，印度培育钻石毛坯进口额渗透 率从 0.5%提升至 7.7%，培育钻石裸钻出口额渗透率从 0.7%提升至 6.9%。

  全球培育钻石近半产能在中国，国内 HPHT 技术占主导。根据贝恩咨询数据，2020 年全球 宝石级培育钻石毛坯产量约 700 万克拉，在地区分布上，中国产量最大，约 300 万克拉， 占比约为 40%，随后是印度（占比约 20%）、美国、新加坡、俄罗斯、欧洲和中东地区。国内厂商主要使用 HPHT 方法制备毛坯钻石，头部企业有中南钻石（中兵红箭子公司）、力 量钻石、郑州华晶（豫金刚石）等，少数厂家采用 CVD 技术，如上海征世、宁波晶钻、超 然、沃尔德等，目前规模尚小。

  重资产属性叠加钻石品质高要求，设备、资金、技术壁垒高筑，强者恒强。设备方面，行 业内头部玩家压机数量均在几百上千台，新进入者很难凭借几十台压机获得客户的青睐， 同时随着压机大型化、新型锻造工艺的出现，设备先进性也成为衡量实力的重要标准。资 金方面，一套六面顶压机包括活塞、钉锤在内总价在 100-200 万元左右，腔体越大价格越 高，行业呈现鲜明的重资产属性，资金门槛较高。技术方面，由于消费级培育钻石强调 4C 标准，对毛坯大小、质量要求较高，而 HPHT 方法下合成块配方与超高温高压工艺均具有 高技术壁垒，不同技术会对应影响产品的良率、克拉、颜色与净度好坏，拥有大量研发、 生产经验积累的头部厂家具备技术上的先发优势。

  受环保政策干预，当前压机供应紧张，催化行业集中度进一步提升。铰链梁是压机核心零 部件，由于受到环保政策干预，生产铰链粱的小厂家几乎全部倒闭，产能集中到大央企、 军工企业，而后者则因铰链粱利润微薄而扩产动力较弱，导致行业内铰链粱供应紧缺，进 一步造成下游压机制造环节产能受限。根据中国超硬材料网数据，截至 2021 年全国约有 10000 台六面顶压机，其中生产培育钻石的六面顶压机约有 3000 台。目前压机制造大厂有 洛阳启明、焦作天宝、桂林桂冶、三磨所、田中科美等，头部毛坯厂商在生产工业级金刚 石阶段就与压机制造厂形成长期良好合作关系，加上更强的资金实力，有利于和设备供应 商形成绑定、提早锁定压机产能。

  预计 2025 年全球培育钻石毛坯规模将达到 225亿元，行业五年复合增速达 37%。我们基 于以下假设： 1）由于2021 年多个大矿产量回升、矿区的疫情应对能力加强，2021 年天然钻石毛坯产量 有所反弹，增速达到 4.5%，我们预计 2022 年天然钻石毛坯产量仍将保持约 4%的增速，但 由于钻石矿产资源有限、未来天然钻石毛坯供给增长缓慢，预计 2023-2025 年将维持每年 2%的增速； 2）消费者认知逐步提升、零售端需求旺盛、上游供给扩张，至 2025 年培育钻石毛坯渗透 率预计达到 18%； 3）长期来看产能扩张会使得培育钻石供给增加、价格下行，但短期内由于产能限制且技术 进步带动高品级、大克拉培育钻石占比提高，价格预计略有上升，假设 2025 年毛坯价格为 800 元/克拉； 4）考虑到培育钻石切磨加工过程中的损耗，一般 3 克拉毛坯切割成 1 克拉裸钻； 5）预计培育钻石裸钻价格基本稳定在 1 万元/克拉。 基于以上假设，我们预计至 2025 年，全球培育钻石毛坯市场规模达到 225 亿元，5 年 CAGR 为 37%；裸钻市场规模达到 937 亿元，5 年 CAGR 为 33%。

  工业单晶主要应用于建筑工程和矿采，需求坚挺。金刚石单晶具备超硬、耐磨、抗腐蚀等 性能，通常被制作成锯、切、磨、钻等工具，应用于建材石材的加工、矿产资源勘探采掘 等。建材加工方面，城镇化快速推进支撑基础设施建设投资规模稳定增长，带动金刚石工 具需求扩张；矿产采掘方面，矿产资源形势紧张，地质找矿逐步由浅层向深层、超深层过 渡，金刚石单晶在钻进效果、经济等方面优势凸显。除此之外，下游产品金刚石微粉、复 合超硬材料等市场需求增长也将为金刚石单晶市场带来广阔空间。

  微粉持续拓展高端应用，受益光伏、半导体等产业高增长。金刚石微粉是由金刚石单晶加 工形成的一种超硬超细磨料，可直接用于精密器材的研磨抛光，也可制作成金刚石线锯用 于蓝宝石、硅片等硬脆材料的切割。2017 年金刚石线锯切割技术开始广泛应用于光伏硅片 领域，并带动线锯用微粉市场需求爆发，目前正在半导体芯片领域进行验证和推广。下游 光伏行业持续增长，根据中国光伏行业协会预测，2021-2025 年光伏新增装机量复合增速 在 13%-19%；同时半导体芯片领域正高速发展，根据前瞻产业研究院预测，2021-2025 年 我国集成电路市场规模复合增速将达到 19%，金刚石线锯技术在该领域的持续渗透下，金 刚石微粉市场需求将大幅提升。

  中国垄断全球金刚石单晶近九成产量，国内行业格局可类比培育钻石。1965 年郑州磨料磨 具磨削研究所研制出中国第一台六面顶压机，生产效率较同时期其他国家的两面顶压机提 高近 20 倍，从此带动中国人造金刚石产业规模快速提升。自 2000 年起，我国成为全球最大人造金刚石生产国，根据中国磨料磨具工业年鉴，2001-2020 年我国金刚石单晶产量从 16 亿克拉增至 145 亿克拉，增长了 8 倍。根据力量钻石招股书，截至目前，我国金刚石单 晶产量占全球总产量的 90%以上，掌握绝对垄断权。由于金刚石单晶和培育钻石的生产设 备互通，工业级单晶的行业格局也与培育钻石基本一致，根据中国机床工具工业协会超硬 材料分会统计，2019 年力量钻石金刚石单晶产量在国内人造金刚石生产企业中排名第 4 位。

  金刚石微粉行业集中度有望提升，力量钻石地位优势领先。金刚石微粉生产企业多数规模 较小，小厂家受限于产能和技术水平，产品多用于低端制造，行业内规模和技术实力较强 的企业主要有惠丰钻石、联合精密、力量钻石等。在线锯用微粉市场，力量钻石凭借突出 的产品质量和性能，已基本覆盖国内金刚石线锯生产，市场份额行业领先。随着应用领域 向高端产业拓展，对金刚石微粉的产品性能和品质要求提高，行业集中化趋势加强，力量 钻石等头部企业有望受益。

  培育钻石高景气度挤占产能，工业金刚石或迎来涨价。从产业链来看：上游压机设备供给 紧俏；中游受培育钻石高景气影响，各厂商扩大相关业务，根据产业调研 2021 年行业新增 产能几乎全部用于生产培育钻石，有限的产能向培育钻石倾斜，一定程度上影响了工业金 刚石单晶的产量；下游金刚石单晶、微粉在工业领域需求偏刚性。多重因素叠加下工业金 刚石价格上涨势头已现，2021 年 1 月鄂州市金刚石工具行业宣布，因原材料价格上涨，决 定金刚石刀头涨幅 20%，金刚石烧结磨轮、电镀轮上调 20%-30%，金刚石刀头成品片涨幅 30%。力量钻石公告也显示，供需结构变化以及高品级产品占比提升下，力量钻石金刚石 单晶、微粉销售价格均表现出上升趋势。

  掌握自主知识产权，持续加大研发投入。董事长邵增明先生在人造金刚石领域深耕二十多 年，带领公司技术团队攻克多项人造金刚石生产关键技术。公司建有两个专业实验室，通 过自主研发掌握了人造金刚石生产的五大核心支撑技术，形成了相对完备的核心技术体系。 截止 2022H1 公司已获得授权专利 46 项以及河南省高新技术特色产业基地首批骨干企业等 众多荣誉称号。此外，公司注重研发投入，研发费用率接近行业龙头中兵红箭，2021 年上 升至 5.33%，规模效应摊薄下 2022H1 为 4.62%。

  强研发高质控，构建产品优势地位。在强研发背景下，公司在高品级大颗粒培育钻石、线 锯用微粉等细分市场处于领先地位，并获得相关技术类奖项。在产品生产和质量管理方面， 公司自行建立了比行业标准更加严格的质量检测标准，有效保障产品质量。目前，公司凭 借技术创新和产品质量已经成功进入诸多国内外人造金刚石制品企业和钻石饰品生产加工 企业的合格供应商名单。根据定增计划披露，公司在研项目共 8 个，包括“优质大颗粒培 育钻石高产合成技术”、“锻造梁金刚石压机合成技术研究”等，拟投资 1.4 亿元建设研发中 心，为丰富产品结构和提升核心竞争力提供技术支撑。

  与郑州三磨所密切合作，保障高型号压机供给。郑州三磨所（郑州磨料磨具磨削研究所有 限公司）系上市公司国机精工全资子公司，是我国磨料磨具行业唯一综合性研究开发机构， 曾研制出中国第一台六面顶压机，在压机设备生产方面具备深厚的工艺积淀。2018 年力量 钻石与三磨所共同投资成立功能金刚石研究院，2019 年开始向三磨所采购其自主研发的 φ 800 锻造六面顶压机。2019-2020 年，公司与三磨所已签订合同的压机采购数量为 136 台， 而根据国机精工公告，三磨所压机当年年产量在 200-300 台左右，力量钻石已成为三磨所 重要大客户。在三磨所压机供应保障下，公司得以保持较快的扩产速度，2021 年、2022 年 一季度分别新增六面顶压机 274 台、87 台，平均每月新增投产 20-30 台。

  高型号压机占比领先行业，生产效率具备明显优势。六面顶压机的型号代表其油缸直径， 一般情况下合成腔体越大，合成产量越高。公司拥有多套大腔体压机设备，截止 2021 年末 已装机投产的 φ700 及以上六面顶压机占比约为 90%，而 2020 年末行业平均水平不足 20%，因此公司在合成设备先进性及生产效率方面具备领先优势。

  4.1.3. 业务结构：产品聚焦且协同，共享研发、客户、生产资源，降本增效

  三大产品彼此协同，提高公司经营效率。公司聚焦人造金刚石研发生产，形成单晶、微粉、 培育钻石三大核心品类，产品结构完备同时也高度统一，能够共享研发技术成果和下游客 户资源，在生产流程中更体现出较强的协同关系，全方位促进公司高效经营。一方面，单 晶与微粉属于上下游关系，单晶产品经过破碎、球磨、提纯、分选等深加工工序制成微粉 产品，公司同时经营单晶、微粉可以增加金刚石单晶附加值，提高产品周转率，从而增强 公司的盈利能力；另一方面，培育钻石和工业单晶均使用六面顶压机设备进行合成，仅需 使用不同原材料配方、设定不同的合成工艺参数即可在两种产品中切换，设备方面的共通 性使得公司能够灵活调整产能配臵，快速响应市场需求。

  两次募资打破产能瓶颈，达产后培育钻石产能有望翻五倍。2018-2022Q1 公司金刚石单晶 和培育钻石产能利用率均超过 95%，2022Q1 培育钻石生产已超负荷运转，六面顶压机新 增产能被下游需求快速消化，培育钻石市场崛起背景下公司产能瓶颈问题突出。公司 IPO 募资计划投入 5.2 亿元新建生产基地，其中约 70%金额用于购臵六面顶压机 320 台，目前 仍处于建设期，2022Q1 已分别实现培育钻石、金刚石单晶产能 16.03 万克拉、24671 万克 拉。由于无法满足快速增长的市场需求，公司通过定增拟募资不超过 40 亿进一步扩大产能， 预计购臵六面顶压机 1800 台，根据募集说明书，本次募投项目达产后，培育钻石和金刚石 单晶将分别在现有年产能（64 万克拉/年、98685 万克拉/年）基础上分别新增加 277 万克 拉/年 和 150,660 万克拉/年，为现有产能 5.32 倍、2.53 倍，将为培育钻石生产销售打开增 量空间。（注：现有年产能按照 2022Q1 产能*4 计算）

  现有产能灵活切换将为培育钻石生产贡献可观增量。项目投产后公司产能规模翻番，同时， 公司培育钻石产能渗透率还相对较低，根据招股书数据计算，2020 年公司用于生产培育钻 石的压机数量仅占实际使用压机数量的 31.6%，公司根据市场需求能及时调整产能在工业 单晶和培育钻石间的配臵，若将原本用于生产金刚石单晶的设备转换成生产培育钻石，也 将贡献可观增量。

  预计 2022-2024 年公司培育钻石销量分别实现 161%/71%/49%的增长。 （1）考虑到短期内培育钻石行业供不应求的高景气度依旧持续，公司募资扩大厂房建设、 购入新设备，公司压机装机速度不断提升（2021 年平均每月装机 22.8 台，22Q1 平均每月 装机 29 台），综合公司募投计划及装机速度我们预计 2022-2024 每年新增六面顶压机 450/500/500 台，对应压机总数达到 1069 /1569/2069 台； （2）由于新购入设备需要分批逐步进行安装、调试，故新增压机并非全年运转，我们预计 2022-2024 年压机利用率（此处指相对于期末压机总数的实际使用率，而非产能利用率） 分别为 78%/80%/82%； （3）根据募资计划公司新增产能将重点用于生产培育钻石，且原本用于单晶生产的设备仍 然有转换空间，预计 2022-2024 年用于培育钻石生产的压机占比分别提升至 55%/60%/65%； （4）单机培育钻石产量=单柱理论产量*单台压机年产合成柱数量，其中单柱产量随合成技 术进步和合成时间的延长而逐步提升，预计 2022-2024 年每台单机产量分别达到1890/1968/2000 克拉； （5）公司产能释放情况较好，下游市场需求旺盛，预计培育钻石产能利用率、产销率分别 保持在 99%、95%。 综合以上假设，我们预计 2022-2024 年公司培育钻石销量分别达到 82/139/207 万克拉，同 比+ 161%/+71%/+49%。

  4.2.2. 价方面：培育钻石向高品级、大颗粒方向进阶，带动均价与毛利率大幅提升

  大颗粒培育钻石占比增加带动产品均价、毛利率提升。随着公司加大技术的研发力度，培 育钻石产品实现从无到有、从低品级小碎钻的零星生产到大颗粒高品级培育钻石批量供应。 2018-2020 年公司 1 克拉以上培育钻石收入占比从 8.26%提升至 89.21%，基本实现由碎钻 到克拉钻的升级转型，2021 年起大颗粒产品产销量迅速提升， 2022Q1 3 克拉以上培育钻 石收入占比增长至 94.00%，其中 6 克拉以上占比达到 45.29%。由于颗粒越大的培育钻石 销售单价相对更高，产品销售结构的变化使得培育钻石销售单价、整体毛利率均大幅提升。 随着产品生产工艺、稳定性的提高，公司各品级培育钻石均价也实现较快增长，2020 年特 等品、一等品均价分别提升 79.5%/76.3%。

  预计 2022-2024 年公司培育钻石均价分别为 686/722/742 元/克拉。 （1）在毛坯大小上，2022Q1 公司 3 克拉以上、6 克拉以上培育钻石收入占比已提升至 94.00%、45.29%，根据定增募集说明书目前公司已经批量化生产 2-10 克拉大颗粒高品级 培育钻石，处于实验室技术研究阶段的大颗粒培育钻石可达到 30 克拉，随着大颗粒占比提 升，培育钻石均价将继续上涨； （2）根据公司公开交流信息，目前 1-3 克拉的裸钻在终端销售中最受欢迎，对应毛坯为 3- 10 克拉； （2）在毛坯品质方面，随着先进设备陆续投产和技术工艺进步，未来高品级产品占比有望 继续提升。

  需求持续高景气，公司用于培育钻石生产的压机成倍增长，接近满产满销，带来销量快速 提升；公司大克拉产品占比快速增加、产品品质提高，带动培育钻石均价和毛利率提升， 后续由于行业供给快速增加，价格和毛利率或略有承压。预计公司培育钻石产品 2022- 2024 年销量同比+161%/+71%/+49%，均价分别为 686/722/742 元/克拉，毛利率分别为 83.13%/83.02%/ 82.87% ， 预 计 实现收入 5.59/10.06/15.39 亿元，同比 +183%/+80%/+53%。

  受下游微粉需求拉动，同时公司新增设备陆续投产增加产能，金刚石单晶销量将有提高。 短期内由于单晶市场整体供不应求，价格出现较大上涨，后续随着各厂家调整产能分配， 供给紧俏预计得以缓解。而公司技术工艺升级，高品级大单晶产品占比提高，对价格和毛 利率将起到一定支撑作用。 我 们 预计金刚石单晶产品 2022-2024 年销量同比 +25%/+40%/+20% ， 每克拉 价 格 为 0.35/0.37/0.37 元 ，毛利率分别为 57.92%/56.49%/54.75%，预计分别实现收入 1.86/2.71/3.26 亿元，同比+36%/+46%/+20%。

  受益光伏和集成电路行业高速增长，且线锯用微粉为公司优势产品，预计公司微粉销量保 持较快增长。受到上游原材料单晶价格及供求关系影响，微粉产品价格及毛利率将短期内 保持较高水准后略有下滑。预计金刚石微粉产品 2022-2024 年销量同比+55%/+10%/+10%， 价格为每克拉 0.36/0.36/0.35 元，毛利率分别为 51.50%/50.00%/48.00%，分别实现收入 2.43/2.67/2.86 亿元，同比+56%/+10%/+7%。

  （本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）